Quello strano tipo di Taleb

Nassim Taleb ormai è una star e il suo libro ”Il cigno nero” un best seller. Nonostante tutto questo, Eric Falkenstein non ha una grande opinione del collega. Puo’ darsi sia invidia, eppure i suoi argomenti meritano di essere scorsi.

La prima grande idea di Taleb: a volte l’inatteso accade…

… countries dissolve into anarchy, wars start, unknown authors become famous…

La sua seconda idea: gli esperti – ma la gente in generale – hanno troppa fiducia in se stessi.

Non si tratta di idee nuovissime. Non è che forse Taleb ha qualcosa di originale da aggiungere?

Anticipiamo la risposta: no.

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Taleb attacca violentemente la matematica finanziaria come “pseudoscienza”. Nutre un particolare livore contro gli esperti della finanza…

… ‘moron’, ‘idiots’, and ‘fools’…

Ogni suo libro è una litania. L’esperto non è soltanto uno che sbaglia, è un impostore in malafede.

Forse, come suggerisce Enzo Michelangeli, ha solo seguito il consiglio dato da Paul Krugman ai rampanti con mire da editorialisti…

… “Adopt the stance of rebel: There is nothing that plays worse in our culture than seeming to be the stodgy defender of old ideas, no matter how true those ideas may be”…. 

Gli esperti della finanza visti da Taleb sono traforati di “bias” (a cui i lettori dei suoi libri scampano miracolosamente).

Per lui l’ammontare di casualità presente nei mercati finanziari non ne consente un trattamento matematico.

Suggerire la cecità degli esperti gratifica i lettori meno esperti, in questo senso è il fascino di Taleb è irresistibile.

Tuttavia, per chi critica la sicumera degli esperti, i libri di Taleb sono un po’ troppo pieni di verità apodittiche.

Taleb urla ai quattro venti “l’unico umile sono io” e lo fa con un’arroganza decisamente pronunciata. La sua operazione risulta godelianamente problematica.

A volte si vanta delle sue previsioni in quella o quell’altra occasione, cadendo nel classico errore che denuncia lui stesso ripetutamente: la conferma a campione ridotto.

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Se la gente sottostima i rischi, sottostima anche i prezzi delle assicurazioni contro i rischi. I dati suggeriscono il contrario: la gente strapaga le assicurazioni. La cosa crea un problemino non da poco a Taleb.

Per lui i modelli di stima del rischio oggi adottati sono fallati alla radice.

Nel fare questa affermazione si basa perlopiù sul lavoro pionieristico del suo amico personale Benoit Mandelbrot, che da tempo immemore (1962!) invoca l’introduzione dei frattali nella finanza.

Purtroppo, la cose implicherebbe l’introduzione di grafici di una complessità insana. Se il battito d’ali di una farfalla crea un cataclisma, nel mondo di Mandelbrot le farfalle svolazzano sempre qua e là. Il risultato è il caos.

L’invocazione di Mandelbrot è caduta nel vuoto e l’esito perverso che vede Taleb è una sistematica sottostima dei rischi. Tradotto per gli operatori di mercato: il valore delle azioni è sovrastimato e quello delle opzioni sottostimato.

L’approccio di Mandelbrot rimpiazza “media” e “varianza” con l’indice Alpha. Piccolo inconveniente: non ci sono due persone che lo calcolano alla stessa maniera. La cosa non sorprende visto l’ “effetto farfalla”.

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Frank Knight nel 1921 distingueva tra rischio e incertezza. Mentre il rischio è quantificabile, l’incertezza richiede una valutazione soggettiva di buon senso.

Il punto forte di questa proposta era che Knight, dopo aver definito l’incertezza come non-quantificabile, non proponeva alcun indice per quantificarla!

Questa distinzione spiega perché ad arricchirsi sono gli imprenditori (magari con la terza media) e non gli economisti.

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Oggi il rischio si misura facendo riferimento al trend storico dei rendimenti, alla varianza dei rendimenti stessi e alle covarianze tra i titoli in portafoglio. Un calcolino che va sotto il nome di Value at Risk (VAR). Roba di buon senso che non dice tutto ma aiuta ad orientarsi guardando al futuro con le lenti del passato.

Taleb è categorico: chi usa VAR è folle. E anche in malafede.

In un senso banale ha ragione: VAR puo’ fare solo previsioni grossolane e basate su un passato che non ritornerà. Molti operatori sanno che l’uso di VAR va mediato con il buon senso…

… It is a cliché on the risk management lecture circuit that you need not just technical knowledge, but judgment, mainly by senior executives who don’t have any technical knowledge…

Non a caso l’ultima parola sulle decisioni di mercato spetta a gente (Senior Manager), che un calcolo VAR non lo saprebbe fare.

VAR probabilmente non vi arricchirà mai ma serve a monitorare l’onestà del vostro gestore: è difficile cacciarsi in guai seri osservando le indicazioni di VAR.

Certo, la crisi recente ha messo VAR sul banco degli imputati

… certain banks applied VAR to mortgages, using, say, a 10-day VAR based on data from the benign 1990s, was an error…

Quando il periodo storico pregresso considerato non è più significativo, VAR va in crisi….

… VAR is not perfect, nor a panacea, but the onus is on critics to describe a better alternative…

Ma sono i critici a dover proporre alternative. Fallire con VAR è possibile, ma bisogna incorrere in un cataclisma che coinvolge più o meno tutti. I fallimenti isolati, forse i più dolorosi, sono tipici di chi devia pesantemente da VAR…

… Who knew Orange County had such a position against interest rates ex ante in 1994? Who knew Barings had such an exposure to a trader in Singapore in 1997? These were not properly calculated risks that went awry, nor were they outright fraud where an unauthorized intraday position blew up. They were the result of investors or management not fully understanding the risks that were being taken, which often a correctly calculated VAR number, correctly communicated, would have easily shown…

Eisenhower disse che la guerra va pianificata, anche se, dopo che scoppia, i piani fatti non servono più a molto. VAR è un modo onesto di pianificare la navigazione sui mercati finanziari, anche se si tratta di un oceano burrascoso.

L’alternativa è fare più pratica, non il nichilismo. Gli strumenti, con tutti i loro limiti, sono sempre utili.

Per Taleb l’imprevedibilità degli eventi chiave implica che noi dovremmo cessare di prevedere anche il prevedibile.

Meglio la “Serenity Prayer”…

Dio, concedimi la serenità di accettare le cose che non posso cambiare,
il coraggio di cambiare le cose che posso,
e la saggezza per conoscere la differenza…

Cerchiamo di prevedere il prevedibile, per il resto… compriamo assicurazioni.

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La strategia di Taleb sul campo…

… When he was primarily a trader, he developed an investment method which sought to profit from unusual and unpredictable random events, which he called “black swans.”…

Incamerare piccole perdite in vista di un grande guadagno.

Taleb ti analizza e sentenzia: “tu sottovaluti il rischio di essere investito quando attraversi la strada”, e poi scommette sul tuo investimento. Ad ogni attraversamento incolume perde un pochino ma poi, il giorno del tuo investimento, guadagna al punto da compensare le perdite.

Anche Mandelbrot sponsorizzava questa strategia…

… Taleb co-authored a paper arguing that most people systematically underestimate volatility…

Ma Taleb, che si dice “popperiano”, ha testato le sue ipotesi?

Poiché il valore dei titoli prima o poi crollerà (e la gente elimina dalla sua mente questa possibilità) le opzioni di vendita sono sottovalutate. E’ così? Storicamente non sembra.

Con gente tanto “overconfident” le assicurazioni piangono. E’ così? No: il comparto assicurazioni non sembra fare male, investitori come Warren Buffett mantengono quote sostanziali del proprio portafoglio proprio in quel settore.

Ci sono poi studi più sistematici

… Studies by Shumway and Coval (2001) and Bondarenko(2003) have documented that selling puts is where all the extranormal profit seems to be. Of all the option strategies, selling, not buying, out-of-the-money puts has been the best performer historically. Further, Sophie Ni finds that out-of-the-money options are more overexpensive the degree they are out-of-the-money…

La strategia Taleb/Mandelbrot non esce bene, non è di fatto performante.

Ci sono poi trader che seguono la strategia opposta, per esempio Niederhoffer.

Chi fa meglio Taleb o Niederhoffer?…

… Well, Niederhoffer ran his flagship fund until September 2007 from a chalet-style mansion in Weston Connecticut . Taleb shut down his Empirica Kurtosis fund at the end of 2004, and the only public data on it suggest a rather anemic Sharpe ratio (up 60% in 2000, but then fluttered)…. I venture that Niederhoffer’s was better if you would just look at their lifetime Sharpes….

***

La gente ci appare tanto spavalda ma quando ci sono di mezzo i suoi soldi – a quanto pare – lo è molto meno, al contrario di quanto crede Taleb…

… A ‘Black Swan’ is something that is totally unexpected… That’s a ‘gotcha game’ for people who really take seriously someone’s assertions on the color of birds. But when there’s a price involved, the payoff to such an insight is not obvious…

Un retropensiero agli eventi catastrofici esiste sempre. Basta una capatina sul mercato delle scommesse per rendersene conto…

… For example, London bookmakers offer ‘only’ 250-1 odds a perpetual motion machine will not be discovered, and 100-1 odds aliens won’t be contacted: longshots ignored in a casual context are usually overpriced in actual markets…

La gente paga profumatamente per vivere sonni tranquilli. Possiamo quasi dire che la gente si aspetta un “cigno nero” da un momento all’altro.

Altri studi che confutano Taleb…

… Taleb responds by noting that the 1987 stock market crash changes everything, because if you bought puts then, you would have made enough money to make up for decades of otherwise weak performance. While Shumway and Coval do not include 1987 in their academic study, Bonderanko does, and gets the same results…

La risposta di Taleb alle confutazioni: aneddoti. Aneddoti tratti dalla sua vita passata sui  mercati finanziari.

La storia della Long Term Capital Management, o la crisi delle valute nel 1997… Ma gli aneddoti non sono “dati”.

Il fatto è che c’è una certa differenza tra la nostra audacia spirituale e la nostra prudenza materiale…

… The bottom line is that people tend to underappreciate low probability events when they are immaterial–because they are immaterial! So they underestimate the prevalence of Black Swans because if you find one, who cares? But hurricane insurance, a 3-delta put option on GM? You will pay up for that…

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Recentemente Taleb ha ricalibrato la sua strategia per trarre vantaggio dal “cigno nero”…

… a barbell strategy of much safety, and a dollop of wild risks, which is, basically, an exposure to something totally unquantifiable, like Llama farms…

Riassumiamola: un nucleo super-sicuro con una punta di super-rischio (tipo biglietti delle lotterie nazionali o fattorie di lama).

Ma: il super-sicuro di solito è troppo sicuro. Quanto al super-rischio: pochi si arricchiscono per quella via, il rischio non paga:

… Researchers have found a negative return premium for highly volatile stocks…

Le lotterie a cui si affida Taleb vendono solo speranze più che cigni neri.

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Taleb insiste: le statistiche sono fallate perché basate sui dati storici.

Risposta: anch’io preferirei lavorare con i dati futuri ma non è possibile.

Le statistiche standard sono irrimediabilmente fallate se confondi la mappa con il territorio. Per gli altri, quelli che usano il buon senso, sono una buona bussola per orientarsi. Anche se necessariamente approssimativa.

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Il giudizio più sintetico possibile sul lavoro di Taleb: vero ma inutile.

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Taleb ha ragione che la gente è troppo spavalda. Esempi: quando si innamora, oppure quando si sente “sulla stessa barca” degli altri. Ma la gente è anche troppo spaventata. Esempi: quando legge i suoi libri o il giornale…

… Newsrooms are full of English majors who make confident pronouncements about global-warming or some other complicated process, all in hopes of getting viewers or readers activated…

Il rischio è una bestia strana, è impossibile parlarne in generale come fa Taleb (o come fa la teoria ortodossa del rischio). Certi rischi li andiamo a cercare, altri, non superiori, li temiamo come il bau bau. Questo accade alla stessa persona.

Nel suo messaggio generale probabilmente Taleb ha qualche ragione: noi tendiamo a prendere qualche rischio in più rispetto a quel che crediamo (ci innamoriamo di certi titoli), tanto è vero che il premio di rischio sui mercati finanziari di fatto non esiste. Ma questo ragionamento va condotto all’interno degli schemi disponibili di valutazione del rischio, non con lo schema grossolano e para-nichilista del cigno nero.

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Immaginatevi Taleb che fa una lezione di statistica

… I could imagine Taleb teaching a statistics class to freshman and instead of starting with the arithmetic mean and standard deviation, asking ‘what was the probability of an airplane taking down the World Trade Center on September 10, 2001?’, and waxing poetic about how ‘we just don’t know!”…

Una lezione senza formule. Figo!

Ma il miglior atteggiamento da tenere di fronte alla realtà mescola conoscenza tecnica e buon senso. Serve sia l’una che l’altro.

Ecco un buon mix: 1) buon senso, 2) conoscenza di chi opera concretamente a tempo pieno 3) conoscenza della storia dei mercati e 4) conoscenza delle tecniche statistiche per valutare il rischio.

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Sapete chi è il “crank”? E’ un tipo fumantino che se ha deciso di incazzarsi, s’incazzerà qualsiasi cosa gli diciate. E in genere decide di incazzarsi se invadete la sua area di competenza, che considera territorio riservato dove gli altri si muovono goffamente e non hanno nulla di buono da apportare.

Martin Gardner ha descritto bene il tipo nel suo libro “Fads and Fallacies”. Spiccano 5 caratteristiche

… 1. They have a profound intellectual superiority complex. 2. They regard other researchers as idiotic, and always operate outside the peer review 3. They believe there is a campaign against their ideas, a campaign compared with the persecution of Galileo or Pasteur. 4. They attack only the biggest theories and scientific figures. 5. They coin neologisms…

Taleb è il classico “crank”.

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Taleb trae gran parte della sua credibilità dalla sua professione di trader.

Ma chi è un trader? Non andrebbe confuso con lo speculatore.

Lo speculatore ha un’idea e la testa mettendoci del suo. Il trader è molto più simile a un broker, deve convincere altri ad investire…

… Such traders spend most of their time looking at a model such as Black-Scholes that tells them what price to buy and sell based on some underlying parameters. These models are more or less standard…

La sua abilità è in gran parte retorica, deve ostentare fiducia e conoscenza per convincere persone esitanti…

… traders are quite adept at presenting themselves as more than middlemen…

Come tutti i venditori deve essere un po’ “pavone”, ostentare sicurezza. Creare illusioni fa parte del mestiere…

… he has fooled himself into thinking he knows ‘the big picture’ because that delusion was helpful in his own career…

La sua professione, in effetti, ci fa capire meglio il personaggio Taleb. Ma non nel senso finora supposto.

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Taleb – mi sembra chiaro da quanto detto – non sopporta l’assunto dell’ Homo Oeconomicus, ovvero il postulato della razionalità degli operatori.

Si capisce quindi la sua ammirazione per Danny Kahneman, l’economista/psicologo che ha contribuito a smantellare il paradigma.

Ma Danny Kahneman è il propugnatore della “prospect theory”…

… Prospect Theory was invented to explain why people will pay small amounts to gamble, but are risk averse over gains…

Risk averse”? Anche di più: Kahneman parla di “loss aversion”.

Comunque sia, una teoria che sembra avere presupposti in contrasto frontale con quelli di Taleb.

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In sintesi: l’approccio di Taleb è interessante ma 1) è proposto in modo troppo radicale, fino a sponsorizzare una sorta di nichilismo e 2) non è farina del suo sacco.

Riassumendo, i concetti e gli autori a cui deve tutto sono questi tre…

… fat tails see Mandlebrot (1962), nonquantifiable risk see Knight (1921), for various cognative biases see Kahneman, Slovic and Tversky…

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